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繁過去20年，中國電解鋁產業無序擴張，嚴重抑制了全球鋁行業盈利。2016年供給側改革，高耗能的電解鋁行業被設限，以4600萬噸爲行業目標產能，約束清晰路徑分明。中美對峙、新冠衝擊，需求一降再降，被動壓制18-20年國際鋁產量停滯，鋁企盈利可謂雪上加霜，鋁行業我們早已習慣了低迷與無奈。20年新冠後，國內需求咋起，進口激增庫存不再，鋁價扶搖直上，電解利潤飆升3000，行業詫異。19-20年我們不知覺消耗了歷史隱性的庫存，行業局面顯著改觀。隨着中國遲滯產能逐漸釋放，預期全球電解鋁總產量在21年6600萬噸觸頂。而新能源新材料支持需求穩增，可預期未來較長時間全球無新增產能，動態短缺的局面，很可能誘惑金融資本的囤積與期貨擴倉。鋁行業可能早20年從長期過剩邁入中期短缺，電解利潤預期持續維持1000-5000的歷史高位。20年一遇的行業變局。值得認真思考、深入研究、積極把握。
全球鋁市場------靜態平衡、動態短缺
1、全球供給趨於停滯
2009-2020年全球電解鋁產能增速逐漸趨緩（中國供給側，18-20年增速停滯），預期產量巔峯在6600萬噸左右，未來沒新增產能供給。過去20年中國大擴張，嚴重壓制了國際同行，目前鋁企業實力弱，除非中國鋁企境外擴張（需要高利潤刺激），否則國際沒有產能擴張計劃。
圖：國際供給 2、需求穩步增長
鋁是綠色金屬，超過90%回收，自重輕且堅固，加工簡單而美觀，向下替代鍍鋅鋼，向上替代不鏽鋼（鋁鋼比重分別爲2.7與7.8），當前鋁價便宜，鋁產品競爭有優勢。新能源輕量化車身、太陽能支架、建築鋁模板等新應用層出不窮，需求不擔心。考慮到全球經濟偏弱，謹慎預期鋁消費保持2-5%的歷史增速的偏低區域（每年150-200萬噸增量，主要是中國）。
3、靜態均衡、動態短缺20年全球原鋁產需均衡，都接近6400萬噸；21年估計出現50萬噸的短缺，遠期動態短缺將逐步擴大。19-20年全球交易所鋁庫存下降，包括多次瞬間釋放的歷史隱性庫存消化。以當前6500萬噸年需求來看，社會表觀庫存200萬噸很低（不足兩周），且集中於東亞（巴生最多，其次新加坡、馬來、韓國等地倉儲）。
圖：國內產量 4、市場印證
2020年新冠危機，但國內需求很不錯，產量略增，還進口200萬噸鋁錠，大大幫助消化了全球鋁庫存壓力。新冠後，國內鋁價反彈，氧化鋁低迷，電解利潤激增，目前近3000元歷史高位，問題是市場依舊低庫存，真沒有，社會庫存63萬噸（過去通常是150萬噸），不止中國，全球都是。看來我們低估了鋁消費的韌勁。
供給側改革是關鍵
1、中國產能規劃
電解鋁屬高耗能產業，中國產能重點在西北西南。供給側戰略，國家以環保與能源約束來規劃電解鋁產業，設定4600萬噸的總產能目標（估計3600-3800萬噸實際年產量），徵收高額孤網運行費。預計20年接近3700萬噸產量，高利潤刺激遲滯產能在逐步投放，21年後中國就真的沒有新產能供給了（只有置換）。中國的電解鋁產能停滯，對國際鋁市是大事，20年的大擴張停滯了，預期中期全球電解鋁6600萬噸規模觸頂。
2、市場隱性庫存的消耗
18-20年全球鋁行業持續虧損、產量略降，宏觀不咋地但估計鋁需求能維持2-3%的增速（中國增速7%），市場在緩慢消耗歷史庫存（17的LME、18年的國內都曾出現高庫存，目前都沒了），雖中美對峙、新冠蔓延對鋁價有硬衝擊，但每每下破而迅速回收，不知覺隱性庫存消耗了，交易所表觀庫存也低了，雖然市場人氣低落，但市場真的很幹淨。新能源輕量化車身、太陽能支架、全鋁家具、大規模鋁合金框窗、高層建築鋁模板……低鋁價帶來的擴張性鋁消費，全球鋁需求長期維持2-4%之間問題不大。2020年市場大致均衡，按照年150-200萬噸需求上升，預期21年步入全球鋁短缺時代。庫存、價差、內外比、電解利潤，所有指標的指向統一而清晰。
圖：國內主要城市鋁錠社會庫存走勢圖
3、鋼鐵、水泥、玻璃的前車之鑑
電解鋁高利潤周期來了，但大家苦日子過多了，都不敢相信。供給側改革的威力，我們看看關聯行業：鋼鐵每噸2000元利潤，水泥每噸400元利潤，玻璃每噸600元利潤，都是傳統產業的供給側約束，毛利大概都是售價的40%，那麼簡單推算電解鋁6000毛利也就合理了，電解高利潤周期真的來了，未來3-5年電解利潤預期1000-5000元之間，核心是供給不足，需要高利潤刺激新增產能。
能源密集型產業的電解鋁特點
1、中期內缺乏有競爭力的擴張
1.5伏50萬安培，低電壓強電流的持續穩供電，一般國家根本做不到，何況過去20年行業萎縮（除中國外），國際暫時沒新增供給（除西亞600萬噸擴張外，其他地區全面萎縮中，靠有限水電在苟活，槽型大都很很落後）。
2、氧化鋁供給沒問題
魏橋、中旅的幾內亞擴張，國際氧化鋁供給無憂，氧化鋁電解鋁比例定價將確定性下滑，氧化鋁約束是中國大擴張的舊故事，未來氧化鋁價格下滑，將反向擴大電解利潤。
3、電解高利潤催生新供給
LME穩定2400美元以上才能刺激新增供給。過去10年，多次出現2800美元附近的鋁價，關鍵是持續穩定，企業必須是先賺錢後擴張。目前LME還不足2000美元，大可放心，金融空間足夠。
圖：2001-2020年LME鋁價（月線）
4、環保壓力與能源密集型產業困境
與銅鋅等有色品種的資源約束性不同，鋁是典型的能源密集型產業，鋁土礦供給根本不是問題，行業定價瓶頸是能源，尤其是環保壓力下，發達國家普遍不支持電解鋁行業，而落後國家又缺乏充裕廉價的能源供給，除非中國鋁企去東南亞和非洲去建設類似新疆等孤網型電解產業，否則世界很長時間都缺乏足夠新增鋁供給，因此我們預期6600萬噸就是未來五年的供給總量，而需求每年增長2-3%，缺口不斷擴大，又沒庫存調劑。初選表觀缺口，寬鬆環境下的金融囤積與期貨擠倉就很正常，顯性缺口越大，電解利潤會越高。壓抑20年，終於迎來好日子。
電解高利潤最有利鋁企股票
我們預期，20年開始，國際鋁價進入長牛，因人民幣升值的對衝，國內鋁價絕對漲幅漲速都可能有波折，但漲勢方向明確，現貨擠倉正常。電解進入高利潤時期，而氧化鋁行業卻依舊低迷，電解利潤將刷新大家預期，不服不行，參考其他供給側收益的行業，電解企業賺錢將賺得腿軟。符合趨勢投資、適合困境反轉、關聯股票彈性很大，徹底估值反轉。
圖：雲鋁股份（周線）
