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繁【2021鋁二季報】鋁供應繁劇紛擾，碳革命方興未艾
目錄
1. 2021年一季度鋁行情回顧
2. 鋁供需平衡及展望
3. 成本變化微不足道，電解鋁仍佔產業利潤大頭
4. 國內電解鋁供應分析：長期產能上限封頂，短期供應撲朔迷離
5. 國內電解鋁需求分析：終端需求韌勁猶在，累庫壓力不顯著
6. 海外基本面分析：供需兩旺，現貨升水走強
2021年一季度鋁行情回顧
* 2021年一季度電解鋁價格乘風再起，受到就地過年政策影響，春節期間電解鋁累庫幅度低於往年同期，旺季行情提前啓動。2月底，內蒙古未達到2019年能效雙控標準的公告頒布，市場傳言減產，給鋁價添了一把火，隨後“碳達峯”、“碳中和”概念引爆市場，滬鋁主力合約價格最高觸及17955元/噸。然而，三月下旬傳出國儲局計劃拋儲50萬噸的消息，顛覆了市場對電解鋁的供應預期，滬鋁一度觸及跌停，隨後企穩，維持在17000元/噸附近震蕩。年後電解鋁社會庫存一路積累至高點125萬噸附近，去庫拐點在4月初姍姍來遲，現貨維持微弱貼水，期限結構曲線相對平坦，甚至偶爾會轉爲contango。
* 海外方面，隨着疫苗接種進度加快，海外疫情呈明顯下滑趨勢，經濟復蘇預期向好，尤其是汽車、地產等板塊用鋁回暖，支撐倫鋁價格不斷走強，最高觸及2301美元/噸。然而三月中旬，倫敦金屬交易所鋁庫存飆升，大量交割倉單進入馬來西亞注冊倉庫，使得LME鋁庫存升至196.7萬噸，爲2017年3月以來的最高水平，0-3升貼水最低被砸至-35.05美元/噸。
數據來源：Wind，天風期貨研究所
鋁供需平衡及展望
*2021年Q2行情預測：電解鋁行業受益於供給側改革和碳中和政策，產能上限被鎖定，觸及天花板的時間延長，而且終端需求韌勁仍存，長期來看基本面向好。鋁雖無遠慮，但有近憂，短期供應端撲朔迷離，內蒙古後續的能效雙控細則未公布，結合新增、復產、減產的量，預計二季度全國電解鋁運行產能擡升30萬噸至3969.7萬噸。進口窗口時有開啓，隨着海外經濟復蘇，預計全年電解鋁進口量集中在上半年。隨着旺季來臨，社會庫存拐點顯現，拋儲如若落地，將在很大程度上填補供需缺口，二季度社會庫存預計去化9萬噸左右，鋁價將維持高位震蕩。而成本端氧化鋁基本面難有起色，內蒙地區部分企業電力成本已然擡升，影響有限，電解鋁企業將繼續兌現高利潤。
* 策略方面，以高拋低吸爲主。考慮到內蒙古能效雙控政策遠端還有升級的可能，反而使得資金傾向於做多遠月，以及收儲落地會使得市面上流通的貨源增加，增加近端庫存壓力，跨期套利建議觀望。
*風險提示：1.新增產能投產加速；2.疫情爆發；3.需求不及預期。
數據來源：CRU，SMM，天風期貨研究所
成本變化微不足道，電解鋁仍佔產業利潤大頭
從冶煉利潤來看，一季度電解鋁端仍佔上風
*鋁土礦：國內鋁土礦價格表現平穩，氧化鋁廠大多採用長單模式，不囤積國產礦庫存。採礦成本相對固定，國產礦利潤維持。
*氧化鋁：一季度氧化鋁價格在2300-2400元/噸之間弱勢震蕩，年初河北省有新冠確診，影響北方氧化鋁廠的運輸，刺激氧化鋁現貨價格小漲，生產利潤稍有回暖。隨着疫情平復以及採暖季限產結束，北方氧化鋁廠陸續復工，氧化鋁流通現貨量增多，價格轉爲弱勢。
*電解鋁：與鋁價強勢上漲相比，成本端氧化鋁、預焙陽極、電費的擡升顯得微不足道，電解鋁加權平均現金利潤超過5000元/噸，全行業都處於盈利狀態。
數據來源：SMM，阿拉丁，天風期貨研究所
隨着海外經濟復蘇，中遊進口套利窗口關閉
* 鋁土礦：海外鋁土礦新建項目有條不紊運作中，2021年一季度鋁土礦進口同比增速較高，主因在於去年同期受疫情影響，基數較低。
* 氧化鋁：海外經濟復蘇，電解鋁廠復產帶動氧化鋁需求提高，澳鋁FOB價格前兩月維持在300美元/噸之上，導致氧化鋁進口窗口逐漸關閉。電解鋁：隨着2021年初海外鋁價回暖，電解鋁進口套利空間縮窄直至關閉。而2021年3月國內能效雙控和拋儲事件接踵而至，滬倫比值大幅波動，進口窗口打開了近半個月時間後又關閉。
數據來源：：SMM，阿拉丁，天風期貨研究所
國內氧化鋁廠在採暖季過後相繼復產
* 2021年一季度，國內氧化鋁產量爲1741萬噸，同比增長1.46%，運行產能回升至7149萬噸。採暖季過後，北方地區減產產能開始陸續恢復，數家氧化鋁廠有增產計劃。
數據來源：SMM，安泰科，阿拉丁，天風期貨研究所
過剩壓力和昂貴海運費抑制海外買興
* 海外氧化鋁供應充足，一季度中國的進口窗口關閉了一段時間，相當於減少一部分需求，疊加海運費上漲，下遊買興減弱，在過剩壓力之下，澳鋁FOB價格下跌。2021年1-2月，中國累計進口氧化鋁48.79萬噸，同比下降29.30%；累計出口1.85萬噸，同比下降38.45%。
* 隨着澳鋁FOB價格走低，近期進口套利窗口再度開啓，受船期的影響，預計海外氧化鋁將於4-5月流入國內，對國內供應施壓。
數據來源：SMM，Wind，天風期貨研究所
氧化鋁基本面較差，價格難有起色
* 總體來看，一季度國內氧化鋁月度供需從緊平衡局面，逐漸朝寬鬆方向演變。
* 未來氧化鋁新增產能規模龐大，約有1750萬噸，其中有560萬噸的產能計劃在2021年投產，多集中在礦石豐富的西南地區或有港口運輸優勢的沿海地區。而內蒙雖然未來不再審批新的氧化鋁項目，對年內供應影響不大，反而電解鋁廠減產會相應減少對氧化鋁的需求。
* 國內外氧化鋁基本面均較差，月度緊平衡局面也僅僅維持價格不跌，若沒有政策引導產能出清，價格難有明顯起色。
長期產能上限封頂，短期供應撲朔迷離
碳中和：電解鋁的新一輪供給側改革
*2020年電解鋁行業碳排放位居全國第三，約爲5.6億噸，僅次於鋼鐵行業的21.1億噸和水泥行業的20.4億噸。未來要實現碳中和目標，鋁行業碳排放量是需要重點攻克的對象之一。
*而內蒙古地區電解鋁廠首當其衝，原因在於2019年內蒙古除赤峯之外的大多數地區沒有完成能效雙控考核，被通報批評，2月底蒙東地區率先傳出被要求減產。但蒙西地區同樣佔據了一半電解鋁產能，3月份包頭市爲保證完成一季度能耗雙控目標，制定能耗雙控紅色預警響應措施，其中涉及兩家電解鋁廠分別被要求減少用電1.5億千瓦時，減產、減排之風儼然從東邊吹到西邊。
數據來源：SMM，天風期貨研究所
新增投產節奏被打亂，內蒙古產能上限封頂
* 內蒙古新增產能投產節奏被打亂，創源二期原本年初投產完畢，產能達到80萬噸，一季度在能效雙控政策要求下減產；內蒙古白音華新產能建成未投，內蒙古華雲新材料三期45萬噸在建中，2021年恐怕難以落地。內蒙古不再審批新的電解鋁項目，已經置換好的項目還在審核中，未來不排除流轉到其他省份的可能性。
* 其他地區新產能投產有序不紊進行中，雲南地區投產節奏比較微妙，受制於配套電力設備的因素，即便有高利潤刺激，也無法過快投產。因此2021年電解鋁新增產能約190.4萬噸。
數據來源：SMM，天風期貨研究所
鋁廠利潤豐厚，自主減產意願低
* 遠端電解鋁產能上限被鎖定，但二季度能效雙控政策還沒有具體的細則出臺，如何執行仍未可知。從調研結果來看，一季度合計影響內蒙古運行產能36萬噸左右：A鋁廠有部分電解槽處於檢修升級的狀況，200KA的電解槽基本檢修完成，還剩240KA的未完成，以A企業爲主的產業園區，供給下遊鋁水一切正常。D企業停了一半壓鑄線和旗下的水泥廠等，鑄錠比例提高，且一部分鋁水有意願供給園區內的其他加工廠，但下遊接貨意願較低，旗下C企業因爲能耗問題有一定減產。F企業每日有100多噸左右的檢修，影響有限。蒙東有檢查組入駐，J、K兩家企業合計減產15萬噸。
* 目前電解鋁行業利潤高企，鋁廠關停電解槽意願較低，如果一季度內蒙古能效達標，後續有重啓電解鋁廠和壓鑄線的計劃。從部分企業反饋來看，年末雙控政策或再度升級，檢修、減產在全年反復進行。
數據來源：SMM，天風期貨研究所
拋儲細節撲朔迷離，顛覆市場供應預期
* 讓短期供應變得撲朔離迷的另一事件則是拋儲傳聞，此前我們在點評《突發：猝不及防的拋儲傳聞和暴跌的鋁價》中也分析過，2008-2013年間，國家儲備局在鋁價低迷時期爲了調控市場共收儲104萬噸，在2010年拋儲電解鋁兩次，分別爲9.6萬噸和11.77萬噸，其中除了2009年的收儲鋁錠，還包括一些年份已久的進口鋁錠，因而至少還有儲備量82.63萬噸。在鋁價回暖後，國儲局以高於收儲時的價格拋售，顛覆市場原先對供應的預期。
* 目前拋儲的具體細節也未公布，結合市場信息來看，假設在二季度逐漸落地，大約20多萬噸的量，疊加新增、復產、減產產能的變化，預計二季度國內電解鋁的總量達到1010.22萬噸，同比增速11.84%。
數據來源：SMM，天風期貨研究所
滬倫比值高位震蕩，鋁錠進口集中在上半年
* 2021年1-2月，電解鋁進口24.55萬噸，其中1月、2月分別進口18.67萬噸、5.88萬噸，主要源自2020年12月的進口窗口開啓，受船期影響滯後。
* 年後國內電解鋁供應擾動頻發，剔除匯率後的鋁滬倫比值在1.18附近大幅波動，3月上半旬進口窗口持續開啓，拋儲消息傳出後又關閉。截至4月初，電解鋁進口利潤約-300元/噸，上海保稅區庫存小增至38070噸。預計3-6月份仍有30萬噸左右的進口鋁錠流入，全年進口約70萬噸，主要集中在上半年。
數據來源：天下金屬，天風期貨研究所
小結
* 長期來看，供給側改革將限制電解鋁產能上限，碳中和政策將延長觸及產能天花板的時間。
* 但是短期供應撲朔迷離，二季度能效雙控細則和拋儲細則均未公布，基於中性水平的預期，我們給到拋儲量爲20萬噸，結合新增、復產、減產產能的變化，二季度國內電解鋁總量達到1006.3萬噸，同比增速11.4%，運行產能擡升30萬噸至3969.7萬噸。
* 進口套利窗口反復開啓，受船期影響，預計3-6月份仍有30萬噸左右的進口鋁錠流入，全年進口集中在上半年。
* 綜上，二季度供應總量（國內+淨進口）預計爲1025.45萬噸，增速11.68%。
終端需求有韌勁，庫存拐點雖遲但到
鋁板帶箔高負荷開工，建築型材訂單較差
數據來源：SMM，天風期貨研究所
鋁材出口同比大增，基本回到前年水平
* 海外經濟復蘇加快，對鋁材需求增加，鋁材出口利潤逐漸回暖。2021年1-2月，未鍛軋鋁及鋁材出口累計84.21萬噸，基於去年較低基數，累計同比增長25.9%。2019年前兩月累計出口89.5萬噸，接近前年水平。
數據來源：天下金屬，天風期貨研究所
碳中和有望激發光伏和新能源用鋁需求
* 我國力爭在2030年前實現碳排放達峯，2060年前實現碳中和，意味着我國能源體系必須向更清潔+更安全的方向轉型，興建以光伏爲代表的可再生能源是重要手段之一。盡管硅料漲價，短期抑制光伏裝機，但長期來看光伏行業前景可觀。根據我們測算，2020-2025年全球光伏年新增裝機量將從142GW提升至325.5GW，每GW平均用鋁量約1.9萬噸，而海外絕大部分光伏裝機組件來自國內出口，預計2020-2025年光伏用鋁量從234萬噸提升至578萬噸。
* 從中國碳排放情況來看，汽車行業碳排放佔比達到7.5%，僅次於電力和制造行業，因而汽車行業自然而然成爲了碳減排中的重要一環，而使用新能源汽車的直接排放碳量爲零。未來國內大力發展新能源汽車，鋁合金在輕量化中有天然優勢。根據我們測算，2020-2025年國內新能源汽車產量將從136.7萬輛增長至676萬輛，單車用鋁量突破200kg/臺，預計用鋁量從20.51萬噸增長至153.46萬噸。
數據來源：Wind，天風期貨研究所
地產用鋁貢獻穩定增量，汽車芯片短缺年底或可緩解
* 房地產是鋁第一大消費終端，受去年低基數以及就地過年政策的影響，1-2月全國房地產市場規模（面積和金額）繼續創歷史同期新高，伴隨着“金三銀四”的到來，市場成交規模將繼續保持高增速。但是在監管升級的背景下，熱點城市調控政策效果會逐步顯現，房企資金端壓力不減，銷售回款仍是保障現金流的重要方式。2021年房地產行業將面臨的宏觀政策環境是堅持“房住不炒”基調不變，各地因城靈活施策，地產竣工周期將穩定貢獻用鋁增量，預計增長7%。
* 汽車是原生鋁的第二大消費終端，原生鋁合金可以用於汽車車身、輪轂等部位，同時也是再生鋁合金的主要下遊。2021年1-2月汽車累計產銷389萬輛和395.8萬輛，同樣受去年低基數影響同比大增。然而三月以來，汽車芯片短缺導致減產的廠商持續增加，中國汽車工業協會副祕書長表示，芯片短缺問題預計需要9個月到一年的時間緩解，2021年汽車產銷將呈現前緊後鬆的狀態。
數據來源：Wind，天風期貨研究所
軌交用鋁量有限，集中在上半年
* 新基建中，軌道交通也是鋁的消費終端之一。
2021年1-2月，全國鐵路的固定資產投資完成額累計值爲563.05億元，，同比增速爲23.3%。
2020-2022年間，中國計劃開通的高鐵（城際）線路合計有7000多公裏的裏程，每百公裏國鐵線路開通需要採購88輛車，每公裏城際鐵路需要採購約6輛車，而每輛車有8節車廂，一節車廂耗鋁材量約9-10噸，因而測算出，2021年高鐵用鋁量約爲20.11萬噸。
值得注意的是，軌交的生產模式是小批量、多品種，高鐵車輛的生產節點爲：
1~2月份鐵道部向中車系統各主機廠分配訂單，3-4月採購原材料，5-7月首輛車生產，因而採購鋁材主要發生在上半年。
數據來源：Wind，天風期貨研究所
整體來看，2021年鋁消費增速超過4%
* 2021年1-2月，空調累計生產2940.4萬臺，累計同比增長70.8%。一方面是去年疫情下基數低，另一方面是原材料漲價，部分企業囤積原材料，有些企業已經發布漲價函。目前，空調內銷排產快速增長，出口訂單也明顯恢復，家用空調行業景氣度將持續向上。
* 2021年1-2月，電網基本建設投資完成額累計值爲227億元，累計同比增長64.49%。未來5年，國家電網將年均投入超過700億美元，推動電網向能源互聯網升級，促進能源清潔低碳轉型，助力實現碳達峯、碳中和目標。
* 綜上，房地產、汽車行業仍然是鋁終端消費的主力軍，光伏、新能源等領域貢獻邊際增量，2021年鋁消費增速預計達到4.66%。
數據來源：Wind，天風期貨研究所
去庫拐點姍姍來遲，二季度缺口或被拋儲彌補
* 國內疫情管控常態化已經持續了很長一段時間，並且各地積極響應“就地過年”政策，在年報裏我們曾預期電解鋁社會庫存高點約100萬噸出頭，在3月中上旬出現，但事實上2021年春節前後累庫天數87天，累庫幅度60.7萬噸，庫存高點爲125.1萬噸，和預期出現一定偏離的原因在於供應端擾動事件頻發，鋁價大幅波動，下遊畏高情緒濃厚，對消費有一定抑制，同時受到內蒙能效雙控影響，壓鑄線關停導致3月末鋁廠鑄錠比例提高，其他地區新增產能繼續釋放，消費地鋁錠到貨量增多。
* 進入二季度，如果高消費增速沒被證僞，逐漸兌現，那麼鋁錠將開啓去庫之鋁，但拋儲又會使得市面上流通的貨源增加，並在很大程度上填補二季度的供需缺口，最終去化9萬噸左右。
數據來源：SMM，天風期貨研究所
海外供需兩旺，現貨升水走強
海外電解鋁供應恢復，未來增速相對放緩
* 2021年一季度海外電解鋁累計產量爲701萬噸，累計同比下滑-0.34%。從月度環比來看，海外電解鋁產能逐漸恢復，預計4月在產產能將擡升至2900萬噸，產能利用率達到86%，那麼海外電解鋁供應後續能否進一步發力？
* 在新增產能方面，俄鋁Taishet在2021年投產的可能性較高。海外的閒置產能集中在委內瑞拉、塔吉克斯坦、波斯尼亞和非洲等地，受制於電解槽設備和電力供應等問題，很難運作起來。除此之外，美鋁旗下的一些廠可能存在合同糾紛、財務虧損等情況。預計總共有300萬噸的閒置產能較難開啓，後續供應恢復相對放慢，除非有更高的利潤去刺激。
數據來源：CRU，上市公司財報，天風期貨研究所
全球經濟加快復蘇，現貨升水步步走高
* 海外新冠疫情得到控制，疫苗接種進度加快，各國經濟刺激計劃推動國民經濟加速復蘇，制造業PMI指數漲幅明顯。海外用鋁需求強勁，最大消費終端——汽車行業，存在補庫需求，帶動港口現貨升水快速上漲，同時還有歐盟對中國出口的鋁材反傾銷，海運費上漲，集裝箱短缺等因素推波助瀾。
* 綜上，海外電解鋁基本面轉好，供需兩旺，三月份的LME交倉爲隱性庫存顯性化，對絕對價格影響有限。
數據來源：Wind，SMM，CRU，天風期貨研究所
