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繁期貨日報12月15日報道：2022年，大宗商品整體上呈現衝高回落態勢，其中有色金屬在3—5月創下10多年的高點之後，出現了明顯的下跌。8月，有色金屬再次振蕩反彈；11月，市場預計美聯儲加息節奏放緩之後，再加上中國調整防疫政策，有色金屬反彈幅度擴大。
展望2023年，中美經濟周期再度錯位，將出現“中國向上美國向下”，全球通脹會有所回落，但很難回到此前長達40年低通脹的狀態，貨幣政策很難轉向寬鬆。而供應端在2023年會有所放量，需求端同樣會出現改善，但是海外衰退導致國內出口需求疲軟，有色金屬大概率重演衝高回落走勢。
回顧2022年：有色金屬供需雙弱
2022年，全球貨幣政策、新冠疫情對需求的衝擊兩大因素抑制有色金屬價格，但是由於疫情導致全球供應鏈不通暢、地緣政治和能源危機同樣導致有色金屬供應沒有放量，有色金屬低庫存限制6—7月的跌勢放大，整體呈現供需雙弱格局。
以銅鋁爲例，2022年，國內外銅鋁的顯性庫存持續下行，截至12月9日，包括LME、COMEX和上期所在內的三大交易所銅庫存爲195869噸，高於去年同期的175880噸，但還是近5年同期的次低紀錄，2020年同期高達30萬噸。同樣，截至12月12日，我國精煉銅社會庫存也僅有9.6萬噸。
鋁庫存方面，截至12月9日，LME鋁庫存下降至471575噸，上期所鋁庫存下降至91242噸，兩大交易所鋁庫存合計56.3萬噸左右，去年同期高達123.5萬噸。截至12月12日，包括上海、杭州、佛山和鞏義等地的電解鋁社會庫存下降至49.7萬噸，去年同期爲92.1萬噸左右。
從產出來看，精煉銅產量下滑不及預期可能有以下幾個方面的原因：一是廢雜銅供應緊張，導致以廢雜銅作爲原材料的冶煉廠產出下滑。中國海關總署發布的數據顯示，2022年1—10月，我國進口廢銅147萬噸，同比增速回落至7.6%，去年同期增速高達86.22%。二是海外銅礦增產不及預期。銅礦產出下降主要是南美地區的銅礦，而智利和祕魯等是全球位居前列的產銅國，礦石品位下降、社會衝突、罷工和新冠疫情導致南美地區銅礦產出在2022年增長不及預期。從銅礦加工費和冶煉成本來看，國內冶煉企業都是有利潤的，今年銅精礦現貨加工費（TC/RC）大多數在80美元/噸以上，冶煉利潤都在5000元/噸以上。
而對於電解鋁而言，供應增長不及預期主要有幾個原因：一是在原材料漲價、取消優惠電價的背景下，電解鋁的生產成本較去年大幅上升。12月，在氧化鋁、預焙陽極等原料價格回落帶動下，電解鋁生產加權平均完全成本在17700元/噸左右，較去年同期增加了2000元/噸左右。二是今年夏天雲南和廣西幹旱一度導致雲南電解鋁減產，影響大約50萬噸的產能。而11月貴州水電緊張導致電解鋁降負荷，預計影響20萬—30萬噸的電解鋁產能。三是今年前三季度歐洲能源危機導致歐洲電解鋁減產，價格內外倒掛刺激電解鋁出口，出口較去年同期大幅下降。1—10月，中國電解鋁進口量下滑至42.8萬噸，而去年同期高達125.8萬噸；出口電解鋁19.3萬噸，去年同期僅有5713噸。
需求方面，銅鋁在房地產、電網和傳統制造業方面的消費要麼是負增長要麼是微輻增長。據測算，2022年1—11月，銅在房地產行業中的消耗量同比下降了4.3%，大約110萬噸；鋁在房地產行業中的消耗量下滑至990萬噸左右，同比降幅超過10%。電網方面，2021年國家電網投資主要項目是特高壓，因此電網投資額上調並不會帶動銅消費，而特高壓輸送電線主要是鋼鋁絞線，因此對鋁消費帶來一定的提振，但是1—10月電網投資同比僅僅增長3%，對鋁消費拉動也有限。今年銅鋁消費還在新能源方面，新能源汽車、光伏和太陽能發電、儲能等建設帶來大幅增長。
展望2023年：供需恢復，不確定性較大
宏觀方面，隨着中國需求壓制減弱，再加上美聯儲逐步放緩貨幣緊縮步伐，有色金屬大概率還會再度衝高。不過，可能會重演2022年走勢，有色等大宗商品走高可能再度刺激通脹回升，歐美貨幣政策可能維持偏緊的格局。再加上歐美發達經濟體衰退風險很大，需求壓制會在明年下半年卷土重來，有色金屬高位回落的可能性很大。
供應方面，我們預計2023年非洲剛果、贊比亞等非南美地區銅礦繼續保持增長，而南美地區智利、祕魯銅礦和蒙古的OyuTolgoi項目推進受疫情幹擾減少而恢復增長，全球銅礦增產的潛力依舊超過100萬噸。電解鋁方面，隨着國內鋁冶煉企業逐步消化電價優惠取消帶來的負面衝擊，以及使用新能源發電，成本上升勢頭會逐步放緩，運行產能將升至4500萬噸的天花板附近。國內鋁冶煉企業爲規避產能天花板額限制會在海外擴產，以及中東地區電解鋁產能擴產和歐洲電解鋁的扶持，全球電解鋁供應還是存在很大的回升空間的。
不確定的因素在於新冠肺炎變異是否會帶來新的感染，地緣政治衝突會不會擴大導致全球供應鏈問題越發嚴重，最終導致歐美通脹超預期再次上升，引發全球經濟超預期的衰退。
因此，我們對有色金屬走勢判斷是：國內防疫政策的調整、房地產在政策扶持下企穩和美聯儲加息步伐放緩都會有利於有色金屬價格的反彈，但是一旦需求恢復不及預期，或者供應幹擾超預期，有色金屬大概率還是會出現高波動的衝高回落走勢。投資者可以運用芝商所的鋁期貨（代碼：ALI）和上期所銅鋁期貨管理風險。9月，芝商所鋁期貨日均成交量（ADV）增長至2642份合約，同比增長245%，10月5日更創下7929份合約的單日最高成交量紀錄，顯示越來越多投資者使用鋁期貨作爲對衝工具。
