內容提要

從需面來看，供給端來看，2020銅礦供應增速放緩，第四季度或將出現供應起底；需求端放緩更顯疲軟，電網汽車疲軟或將擴散到家電和房地產。2020年整體供需仍處於緊平衡。

從成本端，礦山可接受成本在3500美元/噸左右，礦山成本有進一步下滑空間不大，礦山對於現在銅價還有比較大的盈利空間，礦山產量短時間內不會大幅減少，甚至還有上升的區間,但是環保力度的加大和銅礦品質的下降也會提高礦山的成本。

從宏觀經濟，中美貿易戰不確定性仍存。中國方面，明年是十三五規劃結束之年經濟或將繼續保持平穩，但是下行壓力仍存，基建刺激或將是明年託底重要手段。美國方面，明年經濟或將放緩，疊加明年大選之年，不確定性增加。

綜上述，在中美貿易戰不確定和中國經濟放緩背景下，電網汽車消費疲軟擴散到家電和房地產，四大消費一起疲軟共振，壓制銅價上漲空間；同時低庫存和銅礦供應放緩有支撐銅價下行空間，2020年行情先揚後抑爲主，但是仍將繼續延續大區間震蕩爲主，主要區間運行45000~50000元/噸，相對應LME銅5500~6500美元/噸。

一、 行情回顧

2019年“銅博士”相對表現比較低迷，整體處於低波動率階段,滬銅行情維持位於45000~51000在大區間運行。基本面來說，國內消費疲軟仍處於常態，電網投資下滑，汽車寒冬，房地產有所放緩，家電高庫存，消費有所放緩；供應端，今年整體來說銅礦供應有所放緩，智利罷工、礦井老化維修、極端天氣，但整體下滑不明顯；國內疊加宏觀數據的不景氣和中美貿易戰忽好忽壞，導致今年行情比較糾結。難有大的趨勢性行情。

二、宏觀方面

1、2020中國經濟放緩，基建政策會有所託底

2020年，經濟增長中樞或將繼續下移、但下行斜率較2019年明顯變淺；主要宏觀指標，普遍缺少彈性與趨勢。預計投資增速小幅下行，具體分項中，地產投資下行、制造業投資磨底；受制於債務壓力和財政收支平衡等約束，基建對衝的空間可能相對有限。通脹對消費增速、基數對出口讀數等，或有一定支持。

繼續淡化總量、強化結構；“舊經濟”總量缺乏亮點、結構優化中尋找機遇，新經濟猶如“星星之火”、引領時代方向。其中，高新技術產業的高速增長、低線消費的結構升級等值得繼續挖掘。新經濟相關產業，投融資、盈利能力等方面，表現均明顯好於傳統產業。傳統產業總量指標走弱的同時、結構優化持續推進。

12月10-12日，中央經濟工作會議召開，會議提出引導資金投向先進制造、民生建設、基礎設施短板等領域。2020年“大基建”託底，或成爲穩增長重要推手。

國家統計局數據顯示，2003-2011年，我國累計完成全社會固定資產投14.4萬億元，年均增長25.6%。2020年，中央定調“大基建”作爲穩增長推手此次“大基建”。

2、美國經濟或已見頂

2020 年美國經濟：預計先降後穩，增長 2%左右，股市調整概率偏大。減稅政策對消費的刺激效應還會繼續弱化，但減稅導致財政赤字率提高，國債餘額增速高於名義 GDP 增速，財政對經濟的擴張能力受限。此外，消費下降引致去庫存周期尚未結束，投資增速仍將降低，預計最快年中企穩。就業增長和消費借貸增長率達到峯值後的下降，往往是經濟最繁榮時期的結束和股市調整的開始。

三、供需分析

全球精煉銅供需現狀：緊平衡延續

倫敦11月20日消息，世界金屬統計局(WBMS)周三公布的報告顯示，2019年1-9月全球銅市場供應短缺20.3萬噸，2018年全年短缺量爲28.4萬噸。9月期間的報告庫存較2018年12月未增加6.6萬噸。增幅包括淨交付至LME倉庫12.7萬噸，淨交付至上海倉庫0.12萬噸。1-9月COMEX銅庫存減少6.4萬噸。消費量統計中未包含未報告庫存變動，尤其是中國政府持有的庫存。

今年1-9月全球礦山銅產量爲1,523萬噸，較去年同期增加1.3%。今年1-9月全球精煉銅產量爲1,736萬噸，較去年同期下滑1.3%，降幅最大的地區在印度(下滑9.9萬噸)和智利(下滑20.6萬噸)。1-9月全球消費量爲1,756萬噸，去年同期爲1,786萬噸。1-9月中國表觀需求量爲912萬噸，較去年同期下滑1.2%。歐盟28國產量下滑4.6%，需求量爲232.9萬噸，較去年同期下滑7.8%。2019年9月，精煉銅產量爲200.66萬噸，消費量爲203.55萬噸。

倫敦11月20日消息，國際銅業研究小組(ICSG)在最新的月報中稱，今年8月全球精煉銅市場供應過剩29,000噸,7月爲供應短缺71,000噸。今年前8個月，全球銅市供應短缺33萬噸，上年同期爲短缺26.8萬噸。8月全球精煉銅產量爲207萬噸，消費量爲204萬噸。ICSG表示，8月中國保稅倉庫銅庫存供不應求19,000噸，7月爲短缺124,000噸。

自2016年以來，銅礦供應緊張的話題一直是整個市場最爲關注的話題之一，供應端的收緊帶動銅價反彈，同時也在銅價下跌時提供了強有力的。

2020年預估增加銅礦40萬噸左右，2020年第四季度銅礦增速放緩或將起底，明年銅礦供應緊張會繼續緩解。

2、供應端

（1）銅礦品位下降明顯，未來仍將呈下降趨勢

礦業情報公司的一項研究顯示，下一代銅礦不僅儲量將減少，而且銅礦品位也將大幅下降。目前已開採的礦山平均品位爲0.53%，而正在開發的銅礦項目的平均品位爲0.39%。2006 - 2020年開採的銅礦石平均品位持續下降。

（2）銅礦產能增速放緩，銅礦利用率將維持高位

銅價領先資本支出1-2年變化，而資本支出領先於精礦產量5-7年。2012年資本支出見頂，銅礦產能增速也於2016年見頂。未來主要增產礦山情況統計，2019年、2020年分別增加60萬噸、43萬噸；以當下基準看，增量在逐漸縮小。

預計未來 2年全球銅精礦產能年增長速度仍保持在1.0%以上。2018年以來，礦山利用率一直維持在80%以上，位於歷史高位，高價銅價導致礦產恢復快速回升。

（3）國內精煉產能延續擴張，精煉銅產快速增長

2018年計劃投放產能157萬噸，多數部分產能投放在下半年，產出量不會對2018年市場造成影響。而 2018 年雖然冶煉產能啓動，但是因各種因素並未實際達產，因此產能釋放延後至2019年。

另外，2020 年後續的冶煉產能也將釋放，新增冶煉產能的力度比較強。不過，另外一方面，由於環保力度的增加，微小冶煉企業也在加速淘汰，冶煉產能的集中度快速增加。

（4）2020礦山產量放緩，國內產能繼續釋放，料想TC繼續維持低位

2019年以來TC持續下滑，跌破60美元/噸，本上周均價 56.5 美元/噸。市場上多明年一季度銅礦的交投，報盤價格接近 50 低位，但是冶煉廠接受意願價格多在 50 偏高位。上周礦山與冶煉廠敲定長單 TC 在 62 美元/噸，貿易市場上實際談判長單價格在 62 美元/噸以下。接下來兩周，市場可能會有陸續成交。

3、需求端

（1）電網投資下滑，2020年難見起色

從終端需求來看，電纜行業需求缺乏亮點，2019 年國家電網計劃發展總投入

5909 億元；固定資產投資 5243 億元；電網投資 5126 億元，今年10月累計完成電網投資3415億元，同比下降10.5%。19 年電網增速繼續下滑大概率事件，2020年電網投資集中於智能電網和基站建設，對於銅的消費拉動有限。

（2）19年空調增速放緩，擔憂2020增速會有所下滑

空調方面，2~11月累計空調產量增速同比上升5.8%，產量19956.1萬臺。2019年空調數據還是保持相對強勁，但是相對於18年增速有所下滑。家電費在房地產滯後，今年房地產市場銷售有所放緩，料想2020年空調消費將有可能放緩

（3）汽車寒冬依舊

汽車方面，11月產量增速起底回升，同比上升3.72%。累計 11個月計產量2044萬輛，同比下滑10.5%。汽車產銷同時出現拐點，中國汽車市場飽和率越來越高和居民儲蓄率下降，2020年汽車消費將繼續保持低迷，政策刺激效果不會太明顯。

（4）房地產提前透支，2020年後期動力不足

房地產方面，前11月，商品房累計銷售面積148905.02萬平方米，同比上升0.2%，去年同比增速1.4%，增速有所放緩，房地產新開工面積205194.43萬平方米，同比增長8.6%，房地產投資額121265.05億，同比增速10.2。2019年房地產市場相對平穩，相對於2018年，19年增速有所緩，料想2020年房地產增速有可能下滑明顯。

4、成本端

銅精礦企業生產成本下滑的空間減緩，2019年全球主要礦商銅礦成本平均成本變化不大，對於銅價格而言，已經很難依賴礦商降低成本來帶來利潤，並且隨着時間的推移，銅礦品位下降是較爲普遍的問題，這對於整體原生精煉銅的成本變化是有擡升趨勢的其中，，我們認爲智利銅礦山的成本應該大致相似，多數礦山成本可以降低至3500美元/噸以下，因此是可以受3500美元/噸的價格。

預計2020年，由於環保的監控趨嚴和智利礦的品質降低，銅精礦的成本有所提高。

5、庫存

全球銅庫存情況：顯性庫存位於歷史低位

截止12月20日，全球大交易所庫存，LME庫存15.4萬噸，SHFE庫存12.9萬噸，COMEX庫存4萬噸，全球顯性總庫存32.3萬噸，保稅庫庫存22萬噸。2019年整個庫存狀況持續走低，2020年在銅礦供應回暖庫存或將有所回升。

四、  銅材市場

2019銅材市場整個開工率較去年多出現了下滑，銅板相對表示強勁，整體下遊消費相對還是比較疲軟，2020年除了銅板在5G基站建設和手機消費井噴環境下，將繼續保持快速增長，其他銅材消費或許將繼續保持低迷下滑走勢。

五、  技術分析

目前從滬銅指數月k線來看，今年7~11月份滬銅走了一個區間震蕩行情，波動率逐步降低，12月份滬銅突破半年的震蕩區間，目前受到上方50000壓力位比較明顯，從量能上來看，整體量能沒有放大很明顯，於上次突破50000量能明顯是小的，繼續快速拉漲可能性比較小，同時7~11月，半年滬銅沒有擊破45000的關口，45000附近支撐位比較強勁，料想在沒有極端消息炒作滬銅指數大概率明年圍繞45000~50000展開震蕩。

六、總結

1.從供需面來看，供給端來看，2020銅礦供應增速放緩，第四季度或將出現供應起底；需求端放緩更顯疲軟，電網汽車疲軟或將擴散到家電和房地產。2020年整體供需仍處於緊平衡。

2.從成本端，礦山可接受成本在3500美元/噸左右，礦山成本有進一步下滑空間不大，礦山對於現在銅價還有比較大的盈利空間，礦山產量短時間內不會大幅減少，甚至還有上升的區間,但是環保力度的加大和銅礦品質的下降也會提高礦山的成本。

3.從宏觀經濟，中美貿易戰不確定性仍存。中國方面，明年是十三五規劃結束之年經濟或將繼續保持平穩，但是下行壓力仍存，基建刺激或將是明年託底重要手段。美國方面，明年經濟或將放緩，疊加明年大選之年，不確定性增加。

4.綜合上述，在中美貿易戰不確定和中國經濟放緩背景下，電網汽車消費疲軟擴散到家電和房地產，四大消費一起疲軟共振，壓制銅價上漲空間；同時低庫存和銅礦供應放緩有支撐銅價下行空間，2020年行情先揚後抑爲主，但是仍將繼續延續大區間震蕩爲主，主要區間運行45000~50000元/噸，相對應LME銅5500~6500美元/噸。