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年度評估及策略推薦
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年度評估及策略推薦
銅礦供應：2022年全球銅礦供應增量不及預期，礦石品位下降、氣候、社區問題和計劃外檢修是增量不及預期的主因，全年銅礦供應增量約40-45萬噸，對應增速約2.2%。進入2023年，全球銅礦供應增速有望提高，增量主要來自新建銅礦投產、擴產項目爬產以及部分礦山開工率提升，2023年產量預估比2022年增加約94萬噸，增速約4.5%-5%。
精煉銅供應：2022年中國精煉銅產量同比增長約3.8%，海外精煉銅產量亦小幅增加。隨着銅精礦原料和廢銅原料供應增加，2023年中國和海外精煉銅產量預計分別增長4.8%和2.2%。
宏觀：高通脹及其引發的主要央行快速加息是2022年海外宏觀最重要的話題之一，2023年海外高利率環境下經濟下行風險加大，美國經濟面臨一定的衰退風險，但經濟下行也意味着海外貨幣政策緊縮空間縮小。中國疫情防控政策持續優化有利於經濟在2023年恢復，地產融資政策放鬆使得地產端的悲觀預期緩解。
需求：2022年中國銅消費增量主要來自清潔能源和汽車，2023年電力和新能源汽車用銅需求仍有較強保障，耐用品需求也有望增加，預估中國消費量增加約45-50萬噸，對應增速約3.6%。2022年海外精煉銅需求前高後低，總體預計小幅下滑，2023年海外經濟走弱背景下銅需求預估延續小幅下降。
小結：基於當前價格判斷，2023年全球精煉銅供需將由短缺轉向過剩，疊加海外經濟步入實質下滑階段，銅價上方空間相對受限。節奏上看，國內疫情防控政策優化使得消費預期轉好，低庫存和中國需求回升將爲2023上半年銅價提供強有力支撐，此後若國內國外經濟同步走弱，銅價將面臨更大壓力。長期看，電氣化趨勢下銅價的每次大跌都是較好的買入機會。2023年倫銅運行區間參考：6000-9000美元/噸，滬銅主力運行區間參考：52000-71000元/噸。策略建議：單邊上建議關注高位的賣出套期保值機會，如果銅價大跌，則考慮買入的機會；套利方面建議關注階段性的跨市正套機會。
02
市場回顧
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行情回顧
2022年是動蕩的一年，有色金屬價格先漲後跌，分品種看，年內鎳價漲幅居首，且年線大概率錄得陽線，其餘有色金屬品種年線基本收綠，銅、鋁、鋅跌幅接近。
1季度地緣局勢升級導致能源價格大幅上漲，銅價跟隨通脹震蕩衝高。4月中下旬，美聯儲釋放激進加息信號和國內上海“封城”導致市場情緒走弱，銅價高位回落。6月份美聯儲加息節奏進一步加快（單次加息75BP），疊加歐洲制造業加速收縮引起的衰退擔憂，銅價加速下跌，直到7月中旬銅價見底。隨着國內需求回升以及銅供應幹擾加大，全球銅庫存持續去化，銅價開啓反彈。進入4季度，美聯儲貨幣政策緊縮預期緩和，國內疫情防控優化，低庫存背景下銅價繼續向上修復。
2022年美聯儲持續大幅加息和避險因素導致美元指數一度創下20年來新高，離岸人民幣匯率一度跌破7.3關口，滬倫比值單邊上漲。截至11月底收盤，倫銅價格較年初下跌15.1%，滬銅主力合約僅下跌8.1%。年內倫銅基差先揚後抑，滬銅基本維持正基差，月間價差一度擴大至多年高位。
加總三大交易所和上海保稅庫，截至12月初總庫存量約20.4萬噸，較年初減少約10.4萬噸，反映本年度銅市場供需延續短缺，盡管短缺幅度環比縮窄。
當前三大交易所庫存均處於低位，同時市場更爲關注的是，中國保稅區庫存自2022年8月持續下降，從16萬噸減少至不足2萬噸的水平，保稅區“蓄水池”功能弱化。
03
供應分析
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銅礦供應
統計的前3季度海外樣本銅礦產量同比增長約2.1%，絕對量增加約25萬噸。盡管產量增長，但增量不及預期，礦石品位下降、氣候、社區問題和計劃外檢修是增量不及預期的主因。
進入4季度，隨着智利銅礦產量回升，以及新投擴建項目釋放產量，海外銅礦產量有望延續同比增長。全年產量預估增加30萬噸左右，對應增速約1.8%。
國內方面，紫金礦業旗下驅龍銅業投產給國內銅精礦帶來主要生產增量，1-8月我國銅精礦產量約124萬噸，同比增長約8.1%，絕對量增加約9萬噸。全年我國銅精礦產量有望增加約12萬噸，溼法銅產量相對穩定的假設下，國內銅礦生產增量約12萬噸。
加總國內和海外，本年度全球銅礦供應增量約40-45萬噸，對應增速約2.2%。
國內方面，紫金礦業旗下驅龍銅業投產給國內銅精礦帶來主要生產增量，1-8月我國銅精礦產量約124萬噸，同比增長約8.1%，絕對量增加約9萬噸。全年我國銅精礦產量有望增加約12萬噸，溼法銅產量相對穩定的假設下，國內銅礦生產增量約12萬噸。
加總國內和海外，本年度全球銅礦供應增量約40-45萬噸，對應增速約2.2%。
展望2023年，全球銅礦供應增速有望提高，增量主要來自新建銅礦投產（Quellaveco、Quebrada Blanca二期等）、擴產項目爬產（Kamoa-Kakula、巨龍銅礦及部分溼法項目等），以及部分礦山開工率提升。
15家大中型銅礦企業2023年生產指引預估比2022年增加約94萬噸，折合全球產量增速約4.5%-5%。
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廢銅原料供應
2022年國內疫情多發及年中價格下跌導致國產廢銅供應持續偏緊，年內精廢銅平均價差僅1310元/噸，相比2021年下跌約250元/噸，表明廢銅供需較爲緊張。按照SMM數據，1-11月我國舊廢銅產量同比減少約20萬噸（金屬噸），全年國產廢銅原料供應減量預估約20-25萬噸。
隨着我國疫情防控政策放鬆，2023年國產廢銅原料供應有望增加，增量預估10-15萬噸。
海外廢銅原料供應方面，根據我國銅廢碎料及銅錠進口測算，1-10月銅廢碎料進口量約147.1萬噸，同比增長7.5%，折合金屬量增加約23萬噸；1-10月我國銅錠進口量同比減少約2.5萬噸。加總簡單推算1-10月海外廢銅原料供應增加約20萬噸。隨着海外經濟走弱，2023年海外廢銅原料供應增量預計下降，增量預估0-5萬噸。
總體隨着我國廢銅原料供應回升，2023年全球廢銅原料供應有望實現10-20萬噸的供應增加。
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精煉銅供應
2022年我國精煉銅供應雖然增加，但增量不及預期，按照SMM數據，1-10月我國精煉銅產量同比增長約3.4%，絕對量增加約31萬噸。年內粗銅原料緊張、個別冶煉廠資金問題、疫情引起的檢修增多和新建項目投產時間延後、限電等是造成產量不及預期的主要原因。加工費變化放映出，冶煉檢修增多造成年內銅精礦原料供應維持寬鬆而粗銅原料持續緊張。
全年我國精煉銅供應量預估達到1035萬噸（SMM口徑），同比增加約38萬噸，增速約3.8%。
2022年我國銅冶煉產能增加主要集中在精煉端，下半年合豐環保、銅陵金冠、金川集團、青海銅業等項目相繼投產。4季度開始，銅冶煉產能投放有所加速，弘盛銅業、煙臺國興銅業、中條山有色有望在2023年中前相繼投產，並帶來相當規模的冶煉增量，疊加銅精礦加工費處於偏高水平，我們認爲產能投放將相對順利。雖然當前冶煉副產品硫酸價格相對低迷，但隨着硫酸需求增加，預計硫酸的供應壓力將緩解，不會造成冶煉廠產能大量損失。
總體預估2023年我國精煉銅產量同比增加約50萬噸，對應增速約4.8%。
2022年前3季度海外精煉銅供應增長不明顯，主因溼法銅產量弱於預期。統計的海外樣本前3季度精煉銅產量同比減少約0.4%，絕對量少3萬噸左右。4季度Codelco旗下Chuquicamata冶煉廠進入檢修，海外產量面臨一定損失，但去年基數較低的情況下，今年產量有望實現增長。預估全年海外精煉銅產量小幅增加。
2023年海外銅冶煉產能將迎來增加，如紫金礦業旗下塞爾維亞冶煉廠投產，以及TMF混合礦梳理、卡隆威、SGO擴建和烏多坎銅礦等溼法產能投放，海外精煉銅產量有望增長，預估增量25-30萬噸，對應增速約2.2%。
04
宏觀分析
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高通脹引起海外利率走高
高通脹及其引發的主要央行快速加息是2022年海外宏觀最重要的話題之一，年內美聯儲加息幅度達350BP，且開啓了縮表進程，歐元區告別了維持多年的負利率政策。
在發達經濟體央行加息帶動下，新興市場國家利率也顯著走高，截至2022年底，墨西哥、巴西、哈薩克斯坦等國利率高於10%，印度、南非、俄羅斯等國利率高於5%。
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高利率環境下海外經濟下行風險加大
高利率環境下海外經濟下行風險加大，歷史上美國名義利率拉升至高位後都伴隨美國經濟或大或小的衰退。
此外，美聯儲加息後期往往造成非美國家爆發經濟危機或觸發全球性的金融危機。
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2023年美國經濟走弱風險加大
當前美國個人消費支出仍位於長期趨勢線以上，隨着高利率環境持續，個人消費支出大概率向長期趨勢回歸，並將引起經濟走弱。
同時，美國國債3M-10Y利差轉正，預示美國經濟衰退風險加大。中金公司模型測算2023年美國經濟衰退概率60%左右。
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海外經濟先導指標延續弱勢
目前全球OECD綜合領先指標仍未擺脫下行趨勢，海外主要經濟體制造業PMI悉數進入收縮區間。
經濟先導指標走勢表明，2023年海外經濟實體需求大概率延續弱勢。
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需求走弱制約海外利率向上空間
隨着經濟步入實質下滑階段，美聯儲加息空間越來越小，2023年美聯儲利率高點可能接近5%，且利率市場預期2023年底美聯儲貨幣政策轉向。
從通脹角度看，美國商品通脹下行支持美聯儲緩和加息操作，而服務通脹粘性較高或使得美聯儲轉向降息的操作相對謹慎。
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中國經濟有望從疫情中恢復
疫情影響下2022年前3季度我國GDP同比僅增長3.0%，11月國家衛健委出臺進一步優化疫情防控措施，進入12月疫情防控政策繼續優化。
隨着疫情防控放鬆和經濟支持政策落地，2023年中國經濟有望從疫情中恢復。
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中國房地產融資政策放鬆
地產行業風險積累和落實“保交樓”的背景下，2022年4季度以來房地產企業融資政策不斷放鬆，央行三支箭對於民營地產企業的融資形成強大支持。
隨着融資政策放鬆，我國地產景氣指數有望在2023年扭轉。盡管由於居民槓杆率偏高，地產需求實際回升力度可能相對有限。
05
需求分析
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中國需求
2022年中國精煉銅消費前低後高，1-10月表觀消費同比增長約2.9%。消費增長既得益於新能源用銅需求增加，又得益於廢銅替代減少。
從開工率看，1-10月銅材企業（銅杆、銅板帶箔、銅管）加權平均開工率同比去年下滑約3個百分點，說明國內銅需求增長更多地來自新加工產能投放。
1-10月我國電力投資（電網工程投資+電源工程投資）同比增長約15.4%，且增量主要由電源投資貢獻。電源投資中，光伏新增裝機顯著增長，年初至今累計完成裝機58.2GW，同比增長98.7%，貢獻主要銅需求增量。相比之下，風電裝機僅增加約10.2%。
展望2023年，碳中和和逆周期投資延續的背景下，電網和清潔能源等電源工程投資有望延續較快增長，並爲銅需求提供支撐。
汽車也是2022年我國銅消費的增量領域。根據中汽協數據，1-10月我國汽車總產量同比增長約8.1%，新能源汽車產量同比增長逾110%。隨着滲透率提升，2023年我國新能源汽車產量有望延續較快增長，汽車用銅需求同樣保持增長勢頭。
2023年中國耐用品消費也有望企穩回升，總體預估全年消費量增加約45-50萬噸，對應增速約3.6%。
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海外需求
根據ICSG數據，前3季度全球精煉銅消費量同比增長約3.2%，海外需求同比增長。4季度隨着海外制造業逐步收縮，精煉銅需求逐漸走弱，日本精煉銅表觀消費量減少是海外需求走弱的信號，預估海外全年消費小幅負增長。
經濟走弱壓力下2023年海外精煉銅需求預計延續小幅下降，降幅約1.0%。全球精煉銅總需求約增長1.6%。
06
平衡及行情展望
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銅精礦平衡
2023年全球銅精礦供需預計延續供過於求狀態，且過剩幅度擴大，節奏上預計爲前鬆後緊。2023年銅精礦長協加工費大幅上漲也驗證了供需預期相對寬鬆。
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精煉銅平衡
基於當前價格判斷，2023年全球精煉銅供應增量將大於需求增量，供需預計從短缺轉向過剩，過剩幅度約21萬噸，且海外過剩壓力更大。
3
行情展望
基於當前價格判斷，2023年全球精煉銅供需將由短缺轉向過剩，疊加海外經濟步入實際下滑階段，銅價向上空間相對受限。節奏上看，國內疫情防控政策優化使得消費預期轉好，低庫存和中國需求回升將爲2023上半年銅價提供強有力支撐，此後若國內國外經濟同步走弱，銅價將面臨更大壓力。長期看，電氣化趨勢下銅價的每次大跌都是較好的買入機會。2023年倫銅運行區間參考：6000-9000美元/噸，滬銅主力運行區間參考：52000-71000元/噸。
策略建議：單邊上建議關注高位的賣出套期保值機會，如果銅價大跌，則考慮買入的機會；套利方面建議關注階段性的跨市正套機會。
有色分析師
吳坤金
從業資格號：F3036210
交易諮詢號：Z0015924
