華創證券：銅價頂部可能已現 下半年或很難超過前期高點

銅的宏觀信號，華創證券認爲，應該關注兩個，經濟方面，看中美工業生產。金融方面，看中歐廣義貨幣同比。

當下需要回答兩個問題。第一，金融角度，信號在提示什麼？中歐廣義貨幣下半年同比大概率回落，銅價有下行壓力。中歐廣義貨幣方面：

1）一方需要關注中國、歐元區本身的廣義貨幣增速。考慮到社融增速下行趨緩，下半年大概率先小幅回落再小幅回升。中國M2增速下半年可能走勢偏平。歐元區方面，即使假設下半年M3新增量與去年同期持平，M3到年底增速也基本和現在的8.3%相近。

2）另一方面，需要關注匯率因素的影響。事實上，以今年5月爲例，中歐廣義貨幣同比增速爲19.6%，其中來自匯率因素的拉動達到11.5%。這意味着，假設人民幣、歐元維持當下匯率不變，下半年開始，受制於去年同期匯率的高基數（人民幣、歐元在去年下半年都大幅升值），匯率的拉動將回落至0%附近。

以上兩個因素的考慮下，我們估計中歐廣義貨幣同比下半年有較大的回落壓力。

第二，經濟角度，信號在提示什麼？中美工業生產同比下半年偏平，銅價趨於震蕩。中國的工業生產在2季度已經小幅回落，下半年隨着出口小幅回落，可能會繼續下行。對於美國而言，我們持續關注的庫存數據顯示，美國當下或已經進入被動補庫存階段，工業生產的上行將會進一步趨緩。中美工業生產綜合看，下半年走勢偏平。

兩個角度的結合，意味着，銅價頂部可能已現，下半年或很難超過前期高點。

銅價如果再創新高，需要什麼催化？

我們對比2008年金融危機後的銅價走勢看，在2010年年中出現一次較大幅度的回調，隨後再度創出新高。

彼時之所以出現二次衝高，從宏觀視角，事後不難知道其原因。一方面，中美工業生產剔基調整後在2010年實際上是單邊上行的。（圖1，黃線）。另一方面，美國在2010年下半年超預期的進行了第二輪QE。這導致美元指數在2010年下半年二次探底，中歐廣義貨幣同比二次衝高。

當下會再度創新高嗎？除非有如下因素的催化。一個是經濟超預期。中美工業生產下半年持續上行。或者貨幣政策超預期。比如美國貨幣寬鬆力度超預期。就目前看，概率偏低。但考慮到疫情的影響復雜多變，需要保持關注。