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繁作爲大宗商品，鋅具有商品的共性，即價格由供需兩端平衡決定。鋅的供應主要取決於鋅精礦供應周期以及精煉鋅冶煉產出變化。鋅的主要消費領域爲地產、基建、汽車等，上述領域都與宏觀經濟走勢息息相關，因此，宏觀經濟變化在一定程度上對應了鋅的需求趨勢。與此同時，宏觀層面的金融環境又影響鋅價的估值，金融環境越寬鬆，鋅價估值越容易被拔高。
2020年7月—2022年4月鋅價處於牛市
2020年7月—2022年4月，鋅價走出了較爲波瀾壯闊的牛市行情，倫敦金屬交易所（LME）鋅價從2037美元/噸，最高上漲至4896美元/噸的歷史高點附近。在此輪牛市行情中，鋅價的上漲又分爲兩段，第一段爲2020年7月—2021年9月的上漲，這段時間鋅價上漲相對溫和；第二階段爲2021年10月—2022年4月的上漲，這段時間鋅價上漲速度加快。
從第一階段上漲情況看，在起漲點附近，進口鋅精礦加工費從高位回落至偏中性水平，國產鋅精礦亦從高位回落，國內鋅冶煉利潤處於歷史偏低水平，總體供應端指標指引偏多。
從需求看，在2019年低基數下，2020年初，國內汽車產量同比高速增長，2020年5—7月份，國內汽車產平均增速接近20%。中國房地產景氣度也處於向上階段，且預期進一步走強。美國房地產數據從2020年6月份回暖，對於鋅需求也有一定提振。此外，疫情期間，美聯儲資產負債表大幅擴張，金融環境非常有利於鋅價上漲。
在鋅價第一段上漲過程中，主要原因是美聯儲擴表帶來的金融環境放鬆，以及中國和海外房地產市場的共振向上，同時，加工費收緊和利潤偏低也提供了重要估值支撐。第二段行情初期，進口鋅精礦加工費處於偏低水平，國產礦加工費中等偏低。值得注意的是，海外天然氣價格上漲，突破了多年的震蕩區間。從冶煉利潤看，國內冶煉廠利潤處於零值附近，成本壓力較大而供應激勵不足，對鋅價指引偏多。
中國在2021年下半年經濟數據普遍放緩，汽車產量增速轉爲負增長，房地產景氣指數也有見頂跡象。相比之下，海外經濟數據仍處於走強階段，美國房價指數同比進一步走高。美聯儲資產負債表仍處於擴張之中表明金融環境依然寬鬆，對鋅價依然有偏多的指引。
在鋅價第二段上漲過程中，主要原因是海外國家寬鬆的金融環境、成本驅動以及海外經濟數據走強，中國需求在這段上漲行情中作用較小。
2022年4月底—11月初鋅價下跌
2022年4月底，倫鋅價格拐頭下跌，從接近4400美元/噸下跌至11月初最低的2653美元/噸，最大跌幅接近40%。在此輪下跌行情初期，進口鋅精礦加工費低位快速上漲，國產鋅精礦加工費小幅回落，歐洲天然氣價格階段性頂部出現，國內鋅冶煉利潤偏低，總體供應端指引偏中性。
2022年4月份，中國經濟受疫情影響顯著下行，汽車產量增速負增長，房地產景氣指數加速下行。2022年4月份，美國房價上漲速度開始邊際下降，美聯儲主席在美聯儲年會上的“鷹派”表態及美聯儲縮表預期加強，海外金融環境預期收緊，對鋅價構成比較大的壓力。
此輪鋅價下跌主要受海外金融環境收緊和國內外共同出現的需求走弱影響，供應端對鋅價的影響偏中性。
筆者認爲，行情的發生不一定需要每個環節都配合，關鍵在於找到行情驅動的最大邊際變量。具有趨勢性變化的矛盾點推動的行情更具有趨勢性。（作者單位：五礦期貨）
